Oltre gli utili: valutare le banche di diverse aree geografiche in un contesto caratterizzato da tassi più elevati
AUTORI
Shanti Das-Wermes
Equity Portfolio Manager
Paul Centauro, CFA
Senior Strategist
Investment Product Specialist
Un nuovo settore leader all’estero
Non sorprende che dalla crisi finanziaria globale al Covid-19 i mercati bancari non statunitensi abbiano registrato rendimenti esigui. Si è trattato di un periodo caratterizzato da tassi d’interesse bassi (in alcuni casi negativi) e da un contesto normativo oneroso: un ambiente in cui generare rendimenti per gli azionisti era un’impresa a dir poco ardua per le banche. Ma dalla fine del 2021, con il radicamento dell’inflazione nelle economie e il passaggio da un regime di tassi bassi a uno di tassi più elevati, abbiamo assistito a performance solide da parte delle banche, in particolare quelle europee, che hanno sovraperformato persino i Magnifici Sette, un gruppo di titoli che ha dominato a lungo l’attenzione dei media e l’andamento dei mercati.
Affrontare questo potenziale cambio di paradigma
A fine 2023, mentre il mondo finanziario si adeguava a un regime di tassi d’interesse più elevati che, a nostro avviso, sembra destinato a permanere, il nostro team specializzato nel settore finanziario globale ha individuato un’opportunità unica, implementata a giugno 2024, sfruttando la nostra piattaforma d’investimento globale integrata per sbloccare valore nel settore bancario. Viste le dinamiche mutevoli e la necessità cruciale di chiarezza nel mezzo della complessità, abbiamo fatto leva sulla nostra esperienza collettiva per sviluppare il Quadro di riferimento per il raffronto delle banche globali – uno strumento potente concepito per promuovere coerenza nell’analisi, stimolare la discussione e il dibattito e, in particolare, favorire una più ampia esposizione alle banche all’interno della società, continuando a garantire che le strategie dei nostri analisti rimangano focalizzate sul mantenimento dei titoli più convincenti.
Le banche sono entità intrinsecamente complesse, che differiscono significativamente nei singoli paesi e regioni per via di fattori quali il coinvolgimento dei governi, i contesti normativi, i profili e i requisiti creditizi e le strutture di gestione. Questa complessità è accentuata dai cambiamenti normativi, che rende indispensabile il possesso di conoscenze dettagliate e di strumenti per confrontare le banche di più giurisdizioni. A differenza delle aziende di beni di prima necessità o di beni strumentali, le banche richiedono analisi attentamente calibrate, poiché le loro strutture e operazioni non sono facilmente comparabili.
Ad esempio, le recenti modifiche al Supplementary Leverage Ratio (SLR) negli Stati Uniti fanno capire come i cambiamenti normativi possano avere un impatto significativo sull’attrattività delle banche sia rispetto a quelle di un’altra regione che all’interno di una stessa area geografica. Le modifiche apportate all’SLR hanno cambiato i requisiti patrimoniali delle banche statunitensi, rimodellando il loro panorama competitivo rispetto alle banche presenti in altre parti del mondo. Ciò rende ancor più importante comprendere in che modo i cambiamenti normativi influenzino il fabbisogno di capitale e i rendimenti totali per gli azionisti su un orizzonte pluriennale.
Un argomento di discussione frequente nelle riunioni dei team del settore dei servizi finanziari sono state le difficoltà che incontrano gli specialisti non bancari quando cercano di confrontare le banche di regioni e paesi diversi. Pur disponendo di vari strumenti per agevolare questo processo, abbiamo sentito la necessità di un quadro più solido che aiutasse i gestori di portafoglio a superare la complessità delle differenze giurisdizionali, in particolare quando le modifiche normative si avvicinavano alla loro fase finale. È importante notare che questo quadro non si concentra solo sugli utili, poiché gli utili da soli non sempre si allineano ai rendimenti sul capitale. Piuttosto, consente ai gestori di portafoglio di adottare una visione olistica del rendimento totale per gli azionisti, permettendo agli investitori di confrontare le banche rispetto al loro universo investibile.
Ora che il settore bancario si accinge a beneficiare di fattori di supporto strutturali nel nuovo contesto macroeconomico, questa iniziativa ha permesso al nostro team di cogliere opportunità che potrebbero sfuggire ad altri osservatori.
Con il nuovo quadro di riferimento, il team di analisti si è posto tre obiettivi:
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Valutare la gamma di possibili risultati e il profilo di rendimento a lungo termine delle banche di tutto il mondo, compresi i grandi istituti e i leader regionali di medie dimensioni. |
Valutare il posizionamento attuale nelle banche nelle strategie gestite dagli analisti e garantire che il posizionamento sia adeguatamente comunicato al resto della piattaforma di investimento MFS. |
Assicurarci di detenere i titoli delle banche verso cui nutrivamo il maggior grado di convinzione – quelle con le maggiori probabilità di prosperare nel periodo a venire. |
Un argomento di discussione frequente nelle riunioni dei team del settore dei servizi finanziari sono state le difficoltà che incontrano gli specialisti non bancari quando cercano di confrontare le banche di regioni e paesi diversi
I principali input dell’esercizio sono stati i seguenti:
- Fondamentali — Confrontare le società su base comparabile
– Il team ha esaminato il Return on Tangible Equity (RoTE), suddiviso per regione, poiché si tratta generalmente di un indicatore di riferimento utilizzato per analizzare le società ad elevata intensità di capitale. Sebbene le previsioni di RoTE apparissero elevate a livello globale rispetto ai periodi successivi alla crisi finanziaria globale e al Covid, alcune banche, in particolare in Europa, mostravano un profilo di rendimento notevolmente migliorato. Alcune aree geografiche, inoltre, a prima vista sembravano interessanti ma dopo aver applicato quest’analisi sono apparse molto meno attraenti date le aspettative del team.
– Per confrontare banche con profili di crescita diversi, il team ha utilizzato il Free Capital Generation Yield (FCGY) come proxy del free cash flow, che tiene conto del fabbisogno di reinvestimento, delle modifiche normative e, in ultima analisi, del potenziale di distribuzione del capitale. Hanno ritenuto che in questo esercizio fosse più utile dell’earning yield, che a volte può fornire un’interpretazione incoerente. L’FCGY ha consentito di individuare diverse banche che si sono distinte sia nei mercati sviluppati sia in quelli emergenti.
– Nell’esaminare i rendimenti sul capitale, il team ha considerato una combinazione di dividendi e buyback. I buyback sono diventati una componente importante dei rendimenti sul capitale negli Stati Uniti e in Europa. Il team ha utilizzato le sue stime sulla redditività del capitale nei prossimi tre anni solari e le ha convertite in una percentuale dell’attuale capitalizzazione di mercato di una banca. In questo modo è arrivato a un dato unico e intuitivo che ha permesso di cogliere le differenze tra i metodi di remunerazione del capitale in tutto il mondo. Secondo gli analisti, le banche europee apparivano interessanti in quanto caratterizzate da un FCGY elevato e da una bassa crescita dei prestiti – elemento che offriva una certa rassicurazione sul rischio di credito.
I buyback sono diventati una componente importante dei rendimenti sul capitale negli Stati Uniti e in Europa.
- Valutazione – Per l’analisi basata sulle valutazioni, il team ha utilizzato i contributi di ogni analista, che sono stati poi confrontati e verificati dai vari membri per verificarne l’adeguatezza e la coerenza.
- Gamma di risultati – Gli analisti hanno valutato varie gamme di risultati relativi ai profili basati sul RoTE e sulla redditività del capitale utilizzando ipotesi interne coerenti sul reddito netto da interessi in diversi scenari di tassi d’interesse.
- Resilienza – L’esposizione delle banche al rischio di credito e la capacità di assorbimento delle perdite sono state valutate tenendo conto dei precedenti storici e delle esposizioni correnti.
Risultarti dell’esercizio
Riteniamo che il Quadro di riferimento per il raffronto delle banche globali sia uno strumento proprietario che ha migliorato la nostra capacità di valutare i profili di rendimento futuri e le dinamiche rischio/rendimento delle banche a livello globale, aiutando al contempo i team di gestione dei portafogli a prendere decisioni più consapevoli e strategiche circa l’allocazione del capitale. L’esercizio iniziale ha aiutato a chiudere i sottopesi sulle banche nelle varie strategie gestite dagli analisti e a mantenere e rafforzare la convinzione in alcuni istituti europei all’interno della piattaforma. Inoltre, a seguito dell’analisi, un team di gestione del portafoglio che nel 2022 aveva un’esposizione bancaria molto ridotta e che successivamente l’aveva aumentata ha potuto avvalersi del quadro di riferimento per rivalutare le sue attuali posizioni bancarie. Sebbene le valutazioni delle banche giapponesi ed europee detenute fossero simili, l’analisi ha rivelato che le banche europee avevano strutture di mercato consolidate e un potenziale di rendimento del capitale più elevato. Sulla base di queste osservazioni, il team ha ridotto l’esposizione agli istituti giapponesi e ha spostato il capitale su nuove posizioni bancarie europee, rafforzando il suo grado di convinzione.
Questa iniziativa sottolinea la forza della piattaforma d’investimento globale integrata di MFS, che promuove la collaborazione tra le varie aree geografiche, fornisce analisi puntuali e assicura che i portafogli siano posizionati in modo da cogliere le opportunità più convincenti. Collegando le idee tra i vari mercati, puntiamo a generare una sovraperformance regolare in un panorama finanziario sempre più complesso.
Le opinioni espresse in questo documento sono quelle di MFS e sono soggette a modifica in qualsiasi momento. Queste opinioni non devono essere considerate alla stregua di una consulenza di investimento, di una raccomandazione di titoli o di un’indicazione delle intenzioni di trading per conto del consulente. I rendimenti passati non sono una garanzia dei risultati futuri. Non vi è alcuna garanzia che le previsioni si avverino.